投资策略

策略周报—短忧加剧,反弹酝酿20190101

中美元首新年前通电话,就中美贸易谈判释放积极信号,同时美联储加息缓和对国内货币政策的制约减轻,外部环境的改善有助于提升国内市场信心,但局部外围风险因素仍可能扰动市场,短期在国内基本面表现符合预期情况下,外围市场出现持续调整,导致全球风险偏好降低,避险情绪传导至国内市场,引发市场出现调整,在市场情绪整体仍较低迷之下,仍需防范意外冲击;2018年12月制造业PMI加速回落0.6个百分点至49.4%,再次跌破荣枯线且创出2016年3月后新低,指向制造业景气度加速回落,经济下行的压力已经全面加速显现,同时值得注意的是从各分项指标中经济“变中有忧”也全面出现,市场短期悲观预期难以有明显扭转,市场仍以弱势寻底的可能性较大;伴随着中国经济的下行压力增加且忧患增大,各项对冲措施出台的紧迫性增加,从目前来看政策的累积效应和急迫性来看,2019年一季度经济或许回落低于预期并可能成为市场悲观预期扭转的关键点,在政策的落实之下以及改革措施的推动之下,宏观经济下行的幅度可能比很多市场预期的要好,市场信心将有望得到有效逆转,市场的情绪有望修复,叠加估值优势、流动性改善等,市场中期反弹正在酝酿。投资方向上沿着政策边际转好的方向布局,一是以推动制造业高质量发展以及现代服务业上的科技成长板块:5G、人工智能、大数据、军工、半导体、新能源汽车等,二是以稳增长为着力点的投资上:基建、环保、公用事业等。



一、中美贸易谈判推进,美联储加息缓和,外部环境有所缓和,同时全球经济回调,全球市场波动加剧,避险情绪升温,仍可能构成冲击。2018年,中美贸易摩擦不仅带来了中美外贸的不确定性,更加对市场信心和预期带来了冲击,在2019年新年前夕,中美元首再次通电话,本次通话是继中美元首在布宜诺斯艾利斯会晤中就中美关系基调和发展方向达成共识后的再一次沟通,并释放出一些积极的信号,表示两国工作团队正在“积极”推进落实工作,有关对话协商正取得“积极”进展,两国元首均认为如达成协议对双方和世界都“有利”,此次通话折射出协调与合作正成为中美双方的共同意愿,两国寻求推动双边关系向着总体稳定方向发展,从中美两国国内的矛盾和现实需求来看,本次贸易谈判取得进展的概率在增加,这有利于提升国内市场的信心和预期,但同时需要注意的是中美贸易摩擦背后更多具有产业链争夺和大国博弈等多重因素,这也决定了未来中美贸易摩擦仍将反复;美联储2018年第四次加息落定,同时下调2019年加息频次,加息周期有望提前退出,这对于全球由于货币政策错位所导致的流动性紊乱有所缓解,但需要注意的是,美联储加息减缓并不意味着全球新一轮流动性冲击减缓,反而在2019年仍存的收缩过程中,全球的流动性收缩的状态仍将延续,叠加全球经济基本面的回落,全球金融市场动荡,资产价格大幅波动和调整的可能性仍大,尤其是新兴市场仍可能受到冲击放大风险,近期海外金融市场动荡加剧,由于美国2018年10月以来经济基本面转弱,同时美联储加息持续推进,再加上中美贸易摩擦,12月份美国联邦政府再次陷入停摆困境等因素,美股开始连续回调,抹去了前期涨幅,同时VIX指数大幅提升,避险情绪显著升温,在美股回调带领下全球主要股指均出现连续回调,而同时原油和黄金等也开始体现对美国以及经济增长的担忧,10月以来,原油价格三个月内下跌40%以上,黄金作为避险资产价格摆脱震荡开始逐步上行。整体上来看,目前外围环境整体上对国内市场的影响趋于缓和和改善,中美贸易战、美联储加息等外部环境均出现改善的可能,对于国内市场信心提升以及货币政策的制约减轻,2019年由于外围引发的风险因素缓和,但局部外围风险因素仍可能扰动市场,短期在国内基本面表现符合预期情况下,外围市场出现持续调整,导致全球风险偏好降低,避险情绪传导至国内市场,引发市场出现联动调整,在市场情绪整体仍较低迷之下,仍需防范意外冲击,但随着国内市场信心的逐步扭转,外部扰动或减弱,国内因素成为主要矛盾。

二、经济下行压力加速显现,“变中有忧”全面出现,短期市场弱势寻底可能性大。2018年12月制造业PMI加速回落0.6个百分点至49.4%,再次跌破荣枯线且创出2016年3月后新低,指向制造业景气度加速回落,经济下行的压力已经全面加速显现,同时值得注意的是从各分项指标中经济“变中有忧”也全面出现,制造业PMI多数指标已经回落至2016年3月之前,国内供给侧改革“三去”红利殆尽,全球经济短复苏结束且贸易摩擦等不确定因素增加之下,制造业面临恶化,经济在下行的进程中担忧因素增大,具体分项显示:1)内外需求低迷,海外需求严峻,内部需求加速恶化,新订单指数跌0.7个百分点至荣枯线下的49.7%,创出34个月新低,而新出口订单跌0.4个百分点至46.6%,连续7个月荣枯线下且创出37个月的新低,两者均回落至2016年3月供给侧改革和全球经济回暖之前,但外需比之前更加低迷,进口指数大幅回落1.2个百分点至45.9%,同时创出34个月新低,回落幅度远大于新出口订单指数预示着内需恶化正在加快显现;2)需求低迷之下产成品库存积压,而原材料则在价格回落之下补库存动力不足,产成品库存虽回落0.4个百分点至48.2%,但仍处于45个月的次高位,库存积压的压力日益严峻,而原材料库存则比上月回落0.3个百分点至47.1%,并创出近30个月新低,在需求低迷和供给侧红利日益衰退之下,再叠加国际大宗商品价格暴跌传导之下,原材料补库存动力不足,主要原材料购进价格指数暴跌5.5个百分点至44.8%,创出36个月新低,通缩压力增加的同时上游企业利润承压;3)企业预期恶化,行为谨慎,就业压力增大,生产经营预期活动预期大幅回落1.5个百分点至52.7%,创35个月新低,生产指数同样大幅回落1.1个百分点至50.8%,创出34个月次低,企业经营活动日益保守,同时从业指数回落0.3个百分点至48%,创30个月新低,制造业就业面临压力增加。总体来看,中国经济从2016年初开始在国内
“三去”为主供给侧改革以及全球经济复苏之下开始回暖,国内利用此时机在2017年后半期及2018年前半年推动以三大攻坚战为主的布局推进,但在2018年随着全球经济再次疲弱、中美贸易摩擦升温,同时国内由于中期因素制约以及前期政策红利消退,中国经济正在步入新一轮的下行周期,值得注意的是,本轮经济下行除了由于以上因素的制约外,还融合了上一轮政策展开中积聚的新问题,主要体现经济下行和政策调整中政府、企业、消费者各行为主体的行为变得保守谨慎,市场信心明显不足,这可能反过来促使经济下行压力增大,忧患增多,目前受以上因素的制约经济中的隐患已经开始显现,而政策的着力点主要在于打破以上的负向循环链条,保“稳”和解“忧”是关键,多措并举对冲政策的紧迫性提升。综上,鉴于短期经济下行压力增加,同时隐忧显现,市场短期悲观预期难以有明显扭转,市场仍以弱势寻底的可能性较大。

三、基建稳增长可能加大发力,投资可能对冲经济下行预期并提升市场信心,后续其他政策紧迫性提升,有望逐步扭转市场情绪。伴随着中国经济的下行压力增加且忧患增大,各项对冲措施出台的紧迫性增加,从目前来看政策的累积效应和急迫性来看,2019一季度经济或许回落低于预期并可能成为市场悲观预期扭转的关键点,中央经济工作会议把“逆周期调节”、“稳定总需求”放在首位,意味着稳增长在2019年成为关键,而从历史上来看,稳增长目标排在首位的年份,年初经济增长推升至高位是大概率事件,这从政策逻辑上来看,稳增长往往为后续的促改革和调结构等政策目标预留空间的现实需求,从实现路径上来看投资仍是最为有力的途径,而其中基建投资由于受政策影响大实现最为畅通,近期全国人大授权国务院提前下达2019年地方政府新增债务限额1.39万亿元,主要目的在于扭转过去由于预算调整导致地方债务发行集中在下半年而出现上半年资金不足问题,而历史上年初往往是银行集中放贷和财政资金集中释放的阶段,历史上除了2018年稳增上目标下降后,基建一季度投资增速仍放缓,其他年份一季度基建投资往往高于上一年年底增速,其实从2018年4季度开始基建投资已经开始逐步回升,近期公布的非制造业PMI中建筑业商务活动指数回升3.3个百分点至62.6%,国家出台的多项促进基础设施投资稳定发展的政策措施效果开始显现,可以预期的是2019年年初在各项政策助力下基建投资增速或许会大幅度提升,除了基建投资外,房地产投资和制造业投资在一季度仍维持也可能成为关键,房地产投资从2016年以来每年一季度相对于上一年均出现明显的提升,虽然目前房地产调控政策仍在延续,中期拐点逐步到来,但从短期来看库存低位和前期购置土地的高增仍支撑房地产投资在一季度维持高位,而制造业投资虽然并没有显著的季节性特征,但从2018年一季度以来制造业投资开始逐级而上,目前仍维持高位,而这一趋势至2019年一季度的低基数效应下有望延续,综合来看,投资超预期可能使得2019年一季度经济下行幅度低于预期,这一方面在于为稳增长并为全年的政策实施留下回旋余地,另一方面有助于恢复市场信心和激发市场活力。在一季度稳增长措施发力的基础上,其他配套性的政策也需加紧落地,以巩固和提升市场的信心,在货币政策维持双松的情况下,货币政策加快疏通机制传导,积极财政政策加快落实,降税降费加大力度,推动制造业高质量发展和促进形成强大的国内市场的政策措施加大推进,在全面梳理前期改革经验的基础上推出新的改革举措,以市场化为方向和手段的推动各项改革,民企和中小企业纾困和减负的政策加紧落实,“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用”,完善市场基础制度,加大中长期投资者的引入和培育,启动科创板、试点注册制。综合来看,在政策的落实之下以及改革措施的推动之下,宏观经济下行的幅度可能比很多市场预期的要好,市场信心将有望得到有效逆转,市场的情绪有望修复,叠加估值优势、流动性的改善等,市场出现反弹甚至反转正在酝酿。

四、关注政策可能边际转好行业:基建、房地产、科技成长等。2019年政策在推动制造业高质量发展以及现代服务业上将加大发力,而同时稳增长的急迫性也在提升,基建投资又是重要抓手,我们认为市场仍将围绕着结构性机会逐步展开扩散,重点仍需围绕着政策边际改善方向布局。1)基建在稳增长之下政策出现边际转好,同时估值也处于历史低位,相关机会值得密切关注;2)房地产由于调控政策的暂息,未来一段时间调控政策加码的可能性减小,历史上房地产政策的真空期往往被视作房地产行业利好,再加上房地产的估值处于低位,行业龙头的机会值得把握;3)先进制造业为代表的科技成长仍值得期待,随着进一步政策加码的升温,减税降费各项实质政策的落地,同时商誉减值在2018年计提后将大幅减少,业绩探底有望在2019年结束,同时估值已经处于历史低位,吸引力增加,相关领域的机会值得关注:5G、人工智能、大数据、军工、半导体、新能源汽车等;4)消费白马在经历了前期的调整之后,吸引力提升,资本市场开放下海外资金不断加配对其构成支撑,资本市场改革下的优胜劣汰加剧,具有核心竞争力的白马仍值得配置:食品饮料、家用电器,餐饮旅游等。

五、投资策略:短忧加剧,反弹酝酿。中美元首新年前通电话,就中美贸易谈判释放积极信号,同时美联储加息缓和对国内货币政策的制约减轻,外部环境的改善有助于提升国内市场信心,但局部外围风险因素仍可能扰动市场,短期在国内基本面表现符合预期情况下,外围市场出现持续调整,导致全球风险偏好降低,避险情绪传导至国内市场,引发市场出现调整,在市场情绪整体仍较低迷之下,仍需防范意外冲击;2018年12月制造业PMI加速回落0.6个百分点至49.4%,再次跌破荣枯线且创出2016年3月后新低,指向制造业景气度加速回落,经济下行的压力已经全面加速显现,同时值得注意的是从各分项指标中经济“变中有忧”也全面出现,市场短期悲观预期难以有明显扭转,市场仍以弱势寻底的可能性较大;伴随着中国经济的下行压力增加且忧患增大,各项对冲措施出台的紧迫性增加,从目前来看政策的累积效应和急迫性来看,2019年一季度经济或许回落低于预期并可能成为市场悲观预期扭转的关键点,在政策的落实之下以及改革措施的推动之下,宏观经济下行的幅度可能比很多市场预期的要好,市场信心将有望得到有效逆转,市场的情绪有望修复,叠加估值优势、流动性的改善等,市场中期反弹正在酝酿。投资方向上沿着政策边际转好的方向布局,一是以推动制造业高质量发展以及现代服务业上的科技成长板块:5G、人工智能、大数据、军工、半导体、新能源汽车等,二是以稳增长为着力点的投资上:基建、环保、公用事业等。

六、风险提示:经济下行超预期,债务违约风险不可控,政策改革不及预期,中美贸易摩擦加剧恶化等。